US-Dollar unter Druck – Teil 4: strategischer Umgang mit Fremdwährungen beim Anlegen

In den ersten drei Teilen unserer Serie zum Thema «US-Dollar unter Druck» diskutierten wir, wie der US-Dollar zur globalen Reservewährung wurde , wie Wechselkurse in einem System flexibler Kurse zustande kommen und warum der US-Dollar aktuell unter Druck gerät. In diesem abschliessenden Teil erklären wir, wie Anlegerinnen und Anleger strategisch mit Währungsrisiken umgehen sollten.

Warum Währungen beim Anlegen entscheidend sind 

Der Schweizer Aktienmarkt repräsentiert rund 2% der Marktkapitalisierung des globalen börsengehandelten Aktienmarktes. Er ist stark auf die Sektoren Gesundheitswesen und nichtzyklische Konsumgüter (Lebensmittel und Getränke, über Nestlé) fokussiert, während Informationstechnologie mit einem Gewicht von unter 2% klar unterrepräsentiert ist. Im globalen Obligationenmarkt hat die Schweiz ein noch geringeres Gewicht.

Ein Home Bias mit einem überproportionalen Gewicht heimischer Titel ist durchaus sinnvoll. Dennoch sollten Schweizer Anlegerinnen und Anleger in signifikantem Umfang auch global investieren, um ihre Diversifikation zu verbessern und vom breiten Chancenraum der Weltmärkte zu profitieren – insbesondere in denjenigen Bereichen, die im Schweizer Markt untervertreten sind.

Auslandsanlagen bedeuten jedoch auch Anlagen in Fremdwährungen – sie gehen entsprechend mit Fremdwährungsrisiken einher, wie die jüngsten Kursverluste des US-Dollar dieses Jahr eindrücklich gezeigt haben. Anlegerinnen und Anleger tun also gut daran, eine Strategie dazu zu entwickeln, in welchem Umfang sie das Währungsrisiko, das aus globalen Investitionen resultiert, eingehen oder absichern möchten. Wie vieles in der Geldanlage ist auch hier eine balancierte Abwägung zwischen erwarteter Rendite und Risiko entscheidend.

Der Schweizer Franken: langfristig stärker als Fremdwährungen

Das grösste Fremdwährungs-Exposure von Schweizer Portfolios liegt in der Regel beim US-Dollar gefolgt vom Euro. Abbildung 8 zeigt die langfristige Wertentwicklung eines US-Dollar sowie eines Euro gegenüber dem Schweizer Franken.

1. Kaufkraftparität

Das erste Argument für eine systematische Abwertung von Fremdwährungen gegenüber dem Schweizer Franken nennt sich Kaufkraftparität. Die Kaufkraftparität besagt, dass ein identischer Warenkorb in beiden Ländern denselben Wert haben sollte. Dieser Wert wird allerdings in der Währung des jeweiligen Landes gemessen. Verteuert sich der Warenkorb in einem Land aufgrund höherer Inflation stärker, muss dessen Währung im Ausmass der Inflationsdifferenz abwerten. Wird der nominale Wechselkurs um die unterschiedliche Inflation bereinigt, so erhält man den realen Wechselkurs. Dieser sollte konstant bleiben, wenn die Kaufkraftparität gilt. Wie in Abbildung 9 gezeigt wird, stimmt dies nicht wirklich. Die realen Wechselkurse unterliegen starken Schwankungen, der negative Trend ist allerdings stark reduziert, zumindest nach Abklingen der Ölkrise der 70er-Jahre. Da die Schweiz strukturell eine niedrigere Inflation aufweist als das Ausland, sollten Fremdwährungen gegenüber dem Schweizer Franken langfristig abwerten, und dies mit einer Geschwindigkeit, die ungefähr der Inflationsdifferenz entspricht.

    2. Ungedeckte Zinsparität

Das zweite Argument für eine systematische Abwertung von Fremdwährungen gegenüber dem Schweizer Franken nennt sich ungedeckte Zinsparität. Die ungedeckte Zinsparität sagt voraus, dass eine Währung mit höherem Nominalzins gegenüber einer Währung mit tieferem Nominalzins mit einer Geschwindigkeit abwerten sollte, die der Zinsdifferenz entspricht. Andernfalls könnten Anlegerinnen und Anleger systematisch eine Mehrrendite erzielen, indem sie unabgesichert in Fremdwährungsobligationen mit dem höheren Zins investieren. Die höhere Nachfrage würde deren Zinsen allerdings senken, bis der Vorteil verschwindet. Ein Gleichgewicht sollte sich einstellen, wenn die ungedeckte Zinsparität gilt.

Abbildung 10 vergleicht deshalb die historischen Wechselkurse des US-Dollar und des Euro gegenüber dem Schweizer Franken mit hypothetischen Kursverläufen, die der ungedeckten Zinsparität entsprechen würden, um auf den Stand vom 31.07.2025 zu kommen. Liegt die Kurve des tatsächlichen historischen Wechselkurses über der hypothetischen gemäss Zinsparität, hat die Währung von diesem Moment bis zum 31.07.2025 stärker abgewertet, als die ungedeckte Zinsparität voraussagt. Liegt sie darunter, hat die Währung über diesen Zeitraum schwächer abgewertet, als die ungedeckte Zinsparität verlangt. Für den US-Dollar schwankt der tatsächliche historische Wechselkurs um den hypothetischen Wert gemäss Zinsparität. Für den Wechselkurs des US-Dollar zum Schweizer Franken scheint die ungedeckte Zinsparität langfristig gegolten zu haben: Der US-Dollar hat langfristig mit der Zinsdifferenz zwischen den USA und der Schweiz abgewertet. Der Euro hingegen hat historisch sogar noch stärker gegenüber dem Schweizer Franken abgewertet, als es die Zinsdifferenz erwarten liess.

Währungsabsicherung erklärt: So funktioniert sie – und das kostet sie 

Wenn fast alle Fremdwährungen die Tendenz haben, gegenüber dem Schweizer Franken abzuwerten, liegt die Vermutung nahe, dass es sich lohnt, Währungsrisiken konsequent abzusichern. Ganz so einfach ist es aber nicht – denn die Absicherung von Währungsrisiken verursacht implizite und explizite Kosten.

Währungsrisiken werden typischerweise über Derivate abgesichert, welche meistens eine Laufzeit von ein bis zwölf Monaten besitzen. Um eine Fremdwährung wie den US-Dollar abzusichern, vereinbaren die Parteien, die Fremdwährung am Ende der Laufzeit zu einem heute festgelegten Kurs gegen die Heimwährung (z. B. Schweizer Franken) zu tauschen. Der vordefinierte Kurs wird dabei so festgelegt, dass die Transaktion im Moment des Handels für beide Seiten wertneutral ist. Dies ist genau dann der Fall, wenn der vordefinierte Kurs am Ende der Laufzeit vom aktuellen Wechselkurs so abweicht, wie es die oben beschriebene ungedeckte Zinsparität verlangt. Eine Währungsabsicherung hält den Wechselkurs also nicht konstant, sondern stellt sicher, dass sie sich gemäss der ungedeckten Zinsparität verändert.

Da das Zinsniveau in der Schweiz tendenziell niedriger ist als im Ausland, verursacht die Währungsabsicherung («Hedging») implizite Kosten in der Höhe der Zinsdifferenz zwischen dem Ausland und der Schweiz. Je nach Umsetzung kommen explizite Transaktionskosten hinzu. Da Währungsabsicherungen regelmässig erneuert werden müssen, fallen solche expliziten Transaktionskosten wiederkehrend an.
Hedging reduziert also Währungsrisiko und Volatilität, bringt aber laufende Kosten und kann die erwartete Rendite mindern. Anlegerinnen und Anleger müssen daher abwägen, ob die Risikominderung die wiederkehrenden Kosten rechtfertigt.

Währungsrisiken bringen langfristig keine systematische
Mehrrendite

Sollte man als Schweizer Anlegerin oder Anleger also aus Renditeperspektive Währungsrisiken strategisch eingehen oder absichern? Aus Abbildung 10 lässt sich ablesen, ob es sich historisch gelohnt hätte, den US-Dollar oder den Euro abzusichern. Solange die dunkle Linie des historischen Wechselkurses über der zugehörigen hellen Linie (hypothetischer Kurs gemäss Zinsparität) liegt, hätte eine Währungsabsicherung von diesem Zeitpunkt bis heute die Rendite verbessert — vorausgesetzt, explizite Transaktionskosten sind vernachlässigbar. Lag die dunkle Linie unterhalb der hellen, war die Rendite ohne Absicherung bis heute höher. Je nach Wahl von Anfangs- und Endzeitpunkt der Betrachtung ergeben sich unterschiedliche Schlussfolgerungen. Aus Renditeperspektive gibt es keine klare Präferenz, ob man Währungsrisiken strategisch absichern sollte oder nicht.

Intuitiv erscheint das plausibel: Währungsrisiken generieren per se keine systematische Risikoprämie. Denn Schweizer Anlegerinnen und Anleger, die im Ausland investieren und das Währungsrisiko eingehen, halten in Bezug auf das Währungsrisiko genau die entgegengesetzte Position der ausländischen Investoren, die in der Schweiz investieren. Beide können nicht gleichzeitig systematisch für das Währungsrisiko entschädigt werden.

Risikosicht: Darum lohnt sich eine hohe Absicherungsquote

Ob sich eine Währungsabsicherung aus Risikoperspektive lohnt, hängt davon ab, ob sie das Gesamtrisiko des Portfolios reduziert. Entscheidend ist dabei, wie sich die Wechselkursbewegungen relativ zu den Wertschwankungen der übrigen Anlagen verhalten.

• Bei Obligationen erhöht das Eingehen von Währungsrisiken die Volatilität deutlich. Dies steht im Widerspruch zur Rolle von Obligationen, die Marktrisiken der dynamischeren Bestandteile des Portfolios abzufedern. Es ist daher üblich und sinnvoll, das Währungsrisiko von Fremdwährungsobligationen komplett abzusichern.
• Bei ausländischen Aktien stellt sich die Frage, wie viel Währungsrisiko diese tatsächlich beinhalten. International tätige Unternehmen erwirtschaften Einnahmen und haben Kosten in verschiedenen Währungen und sichern ihre Geschäftstätigkeit oft selbst ab. Sie bilanzieren jedoch in einer Heimwährung und streben stabile Gewinne in dieser Währung an, wodurch diese Heimwährung für sie bedeutend wird. Auch ein grosser Teil der Fixkosten fällt häufig in der Heimwährung an. Sinkt der Kurs der Heimwährung, verbessert das in der Regel die Wettbewerbsfähigkeit und Profitabilität der Firma – was das Währungsrisiko für ausländische Investoren teilweise ausgleicht. Das Hauptrisiko für Anlegerinnen und Anleger bleibt daher das Marktrisiko der Aktien. Sie beinhalten ein zusätzliches Währungsrisiko, dessen Beitrag zum Gesamtrisiko jedoch deutlich kleiner ausfällt als bei Obligationen. Viele Anlegerinnen und Anleger sichern das Währungsrisiko von ausländischen Aktien daher nicht ab.

Tipp: Wir empfehlen jedoch, auch bei ausländischen Aktien das Währungsrisiko zum grossen Teil abzusichern. Grund hierfür ist die Rolle des Schweizer Frankens als sicherer Hafen: In Krisenzeiten reduziert eine Währungsabsicherung für Schweizer Anlegerinnen und Anleger das Ausmass von Rückschlägen und die Portfolios erholen sich schneller von diesen (siehe Abbildung 11). Statt in Währungen sollte man sein Risiko besser dort eingehen, wo eine systematische Risikoprämie zu erwarten ist.

Mit kluger Währungsabsicherung ruhiger schlafen 

Ein gewisser Home Bias ist für Schweizer Anlegerinnen und Anleger sinnvoll. Dennoch sollte ein wesentlicher Teil des Vermögens global investiert werden – was eine klare Strategie im Umgang mit Währungsrisiken erfordert.

Währungsrisiken lassen sich absichern, was jedoch mit impliziten Absicherungskosten in Form der Zinsdifferenz zum ausländischen Zins verbunden ist. Dem gegenüber steht langfristig eine strukturelle Aufwertung des Schweizer Frankens in vergleichbarem Umfang.

Da Anlegerinnen und Anleger für das Tragen von Währungsrisiken keine systematische Risikoprämie erhalten, sollten sie diese grösstenteils absichern. Wir empfehlen eine vollständige Absicherung des Währungsrisikos von Obligationen und die Absicherung eines grossen Teils des Währungsrisikos von ausländischen Aktien, deren Währungsrisiko bereits teilweise durch die internationale Geschäftstätigkeit der Unternehmen abgefedert wird.

Für private Anlegerinnen und Anleger ist eine direkte Umsetzung von Währungsabsicherungen meistens mit hohen expliziten Transaktionskosten verbunden. Diese können deutlich reduziert werden, wenn Fremdwährungspositionen über Kollektivanlagen gehalten werden, welche die Währungsabsicherung bereits beinhalten.

Mit einer durchdachten Strategie für den Umgang mit Währungsrisiken müssen Währungsturbulenzen – wie die jüngsten Bewegungen des US-Dollar – keine schlaflosen Nächte bereiten.

Hinweis: Die aufgeführten Angaben dienen lediglich Informationszwecken und sind ohne Gewähr und Haftung. Sie begründen weder ein Angebot, eine Anlageberatung noch eine Empfehlung zum Erwerb oder zur Veräusserung von Finanzinstrumenten oder zum Abschluss von anderen Rechtsgeschäften. Dieser Beitrag enthält zukunftsgerichtete Aussagen, welche unsere Einschätzung und unsere Erwartungen zu einem bestimmten Zeitpunkt ausdrücken. Dabei können verschiedene Risiken, Unsicherheiten und andere Einflussfaktoren dazu führen, dass die tatsächlichen Entwicklungen und Resultate sich von unseren Erwartungen deutlich unterscheiden. Die vergangene Performance ist kein Indikator für laufende und zukünftige Entwicklungen und Ergebnisse. Die vergangene Performance ist kein Indikator für laufende und zukünftige Entwicklungen und Ergebnisse. Investitionen in Finanzprodukte sind mit unterschiedlichen Risiken verbunden, wozu auch der potenzielle Verlust des eingesetzten Kapitals gehört.